La Banque d'Angleterre poussée vers une hausse des taux en novembre alors que les risques d'inflation énergétique s'intensifient

Les marchés ont réagi vivement à ce dilemme structurel. La probabilité attribuée à une hausse en novembre est passée d'environ deux tiers à la mi-septembre à entre 80 % et 92 % au 6 octobre, selon la mesure retenue. Les produits dérivés anticipent également une nouvelle hausse à 4,25 % en décembre, tandis que plusieurs grandes banques d'investissement s'attendent à ce que les taux atteignent ce niveau d'ici le début de 2027.

Le remarquable n'est pas simplement l'ampleur du mouvement attendu. C'est sa raison d'être.

L'inflation force la main de la Banque

La réunion de politique monétaire du 17 septembre contenait déjà l'avertissement.

Le Comité de politique monétaire a voté par 6 voix contre 3 pour maintenir le taux directeur à 3,75 %. Catherine Mann, Huw Pill et Megan Greene ont voté pour une hausse immédiate à 4 %. Le gouverneur Andrew Bailey figurait parmi ceux qui préféraient attendre, mais la dissidence était significative : trois des neuf décideurs étaient déjà prêts à resserrer avant que la dernière pression inflationniste ne se soit pleinement propagée dans l'économie.

Depuis, l'argument des faucons s'est renforcé.

L'inflation des prix à la consommation au Royaume-Uni a atteint 3,1 % en août, bien au-dessus de l'objectif de 2 % de la Banque. L'estimation des économistes pour septembre s'établit à 3,5 %, tandis que la Banque a averti que l'inflation pourrait dépasser 4 % au début de 2027.

Une grande partie de la pression provient de l'énergie.

Le conflit impliquant l'Iran a perturbé les marchés mondiaux de l'énergie, augmentant les coûts du pétrole brut, du diesel et des carburants. En Grande-Bretagne, ces hausses surviennent précisément au moment où le plafond des prix de l'énergie de l'Ofgem augmente pour le dernier trimestre de 2026. L'inflation alimentaire devrait également atteindre environ 4 % d'ici la fin de cette année, la Food and Drink Federation avertissant qu'elle pourrait grimper jusqu'à 7 % en 2027.

Pour la Banque, cela crée un problème que la politique monétaire conventionnelle gère mal.

Des taux d'intérêt plus élevés peuvent freiner la demande. Ils ne peuvent pas produire plus de pétrole, faire baisser les prix de gros de l'énergie ni empêcher un conflit géopolitique de renchérir les coûts de transport. Pourtant, si les décideurs laissent les taux inchangés alors qu'un choc externe des prix continue de se propager dans l'économie, le risque est qu'un problème énergétique temporaire ne devienne un problème d'inflation plus large.

C'est pourquoi le resserrement attendu apparaît préventif plutôt que motivé par la croissance.

L'économie ralentit de toute façon

La contradiction au cœur de la décision est que la Grande-Bretagne ne semble pas souffrir d'une économie en surchauffe.

La croissance faiblit à l'approche de 2027. Cela a encouragé des institutions telles que l'OCDE et Oxford Economics à soutenir que la Banque devrait résister à de nouvelles hausses. Leur argument est simple : la politique monétaire est déjà restrictive à 3,75 %, l'inflation à moyen terme devrait finir par refluer, et une nouvelle hausse risque d'aggraver un ralentissement économique déjà en cours.

Le camp opposé se concentre sur la trajectoire de l'inflation plutôt que sur les chiffres de la croissance.

Des banques d'investissement, dont Bank of America, Citi, Barclays, UBS et J.P. Morgan, figurent parmi celles qui s'attendent à ce que les taux atteignent 4,25 % d'ici le début de 2027. Le marché se positionne de plus en plus pour le même scénario.

Le désaccord ne porte donc pas simplement sur la question de savoir si l'inflation est élevée. Les deux camps admettent qu'elle l'est.

La question est de savoir si la Banque doit réagir à une inflation largement générée hors de Grande-Bretagne avant qu'elle ne s'ancre dans l'économie nationale.

Cette distinction compte. Si le choc énergétique s'estompe, des taux plus élevés pourraient s'avérer inutilement dommageables. S'il persiste, attendre pourrait contraindre la Banque à un resserrement encore plus agressif plus tard.

Le vote de septembre montre que le MPC est déjà divisé sur la question de savoir lequel de ces risques est le plus grand.

Un budget entre la Banque et les marchés

Le calendrier des plans budgétaires du gouvernement ajoute une couche d'incertitude supplémentaire.

L'administration d'Andy Burnham doit présenter son premier budget le 28 octobre, exactement une semaine avant la réunion du MPC. La Banque n'aura donc qu'une courte période pour évaluer si les mesures gouvernementales sont susceptibles d'alimenter la demande, de modifier les besoins d'emprunt ou de changer les perspectives d'inflation.

Cela rend la décision de novembre exceptionnellement sensible à la relation entre politique budgétaire et politique monétaire.

Un gouvernement cherchant à soutenir les ménages ou l'activité économique alors que l'inflation augmente pourrait compliquer la tâche de la Banque. Une expansion budgétaire peut soutenir la demande au moment même où les décideurs monétaires tentent de la contenir. La hausse des rendements des gilts et l'augmentation des coûts de service de la dette publique feraient alors partie du même problème de politique économique.

La Banque a déjà mis fin à son programme de resserrement quantitatif, ajoutant une caractéristique inhabituelle au dosage politique en formation.

Elle se prépare à relever le prix de l'argent par les taux d'intérêt tout en mettant simultanément fin au processus de réduction de son bilan. Cela reflète un environnement plus complexe dans lequel la maîtrise de l'inflation ne peut être dissociée des conditions des marchés de la dette souveraine.

La Banque ne se contente plus de décider dans quelle mesure ralentir l'économie.

Elle équilibre en même temps l'inflation, les conditions d'emprunt du gouvernement et la stabilité financière.

Les ménages ressentiront le changement avant novembre

Les marchés financiers ont déjà commencé à transmettre le changement de politique attendu à l'économie réelle.

HSBC et NatWest ont relevé les prix de leurs produits hypothécaires à taux fixe, les prêteurs anticipant un resserrement monétaire. Pour les emprunteurs arrivant au terme de contrats à taux fixe fin 2026 et en 2027, le changement d'anticipations compte donc déjà avant même que le MPC ne vote formellement.

C'est l'une des raisons pour lesquelles la Banque ne peut pas traiter une hausse des taux comme un ajustement technique abstrait.

Un mouvement d'un quart de point peut sembler modeste au niveau d'une banque centrale. Ses effets s'accumulent à travers le refinancement hypothécaire, l'emprunt des entreprises et les dépenses des ménages. Pour les propriétaires renouvelant leur dette à des taux plus élevés, l'ajustement survient précisément au moment où les factures d'énergie et d'alimentation sont elles aussi sous pression.

Les petites entreprises subissent la même pression d'une autre manière. Des coûts de financement plus élevés peuvent décourager l'investissement tandis qu'une demande des ménages plus faible réduit les recettes. Le résultat est une combinaison particulièrement difficile : la politique monétaire devient plus restrictive alors même que l'économie devient moins capable d'absorber cette restriction.

Les épargnants et les investisseurs en liquidités bénéficieraient de taux de dépôt plus élevés, tandis que la livre sterling pourrait être soutenue par l'amélioration du différentiel de taux d'intérêt. Mais ces gains sont inégalement répartis.

Pour les ménages et les entreprises fortement endettés, l'inversion de politique est bien plus directe.

Le problème britannique devient le problème européen

Le dilemme du Royaume-Uni n'est pas entièrement britannique.

La Réserve fédérale et la Banque centrale européenne se sont également orientées vers un resserrement de leur politique, les pressions géopolitiques et énergétiques remettant en cause les attentes antérieures d'assouplissement monétaire. Les grandes banques centrales occidentales découvrent que les hypothèses qui sous-tendaient le cycle de normalisation post-pandémique deviennent moins fiables.

La vulnérabilité est structurelle.

Trois années de resserrement monétaire ne peuvent isoler une économie d'un choc énergétique externe. La fin du resserrement du bilan ne peut pas non plus éliminer les conséquences inflationnistes de marchés des matières premières perturbés. Si l'énergie, l'alimentation et les chaînes d'approvisionnement restent exposées aux conflits géopolitiques et à d'autres pressions externes, les banques centrales pourraient se retrouver à plusieurs reprises à réagir à une inflation qu'elles n'ont pas créée.

Cela change la nature de la politique monétaire.

La période où les banques centrales pouvaient se concentrer principalement sur la demande intérieure, l'emploi et les cycles d'inflation conventionnels cède la place à un modèle plus défensif. Les décideurs doivent désormais tenir compte de risques géopolitiques qui peuvent se déplacer d'un champ de bataille vers un marché de l'énergie, d'un marché de l'énergie vers les coûts de transport, et de là vers les prix payés par les ménages.

Le danger pour la Grande-Bretagne est que cette posture défensive intervient au moment où la croissance faiblit.

La Banque d'Angleterre peut relever ses taux pour empêcher une inflation importée de devenir persistante. Elle ne peut pas les relever suffisamment pour rendre le pétrole moins cher. Elle peut tenter de protéger les anticipations d'inflation, mais elle ne peut pas déterminer la durée du conflit à l'origine du choc initial.

Cela laisse aux décideurs un choix étroit entre deux issues désagréables : tolérer l'inflation plus longtemps ou accepter une faiblesse économique plus profonde.

La réunion du 5 novembre portera donc sur bien plus que la question de savoir si le taux directeur atteint 4 %. Elle testera si la Banque dispose encore de suffisamment de marge de manœuvre pour lutter contre un choc inflationniste externe sans transformer une économie britannique en ralentissement en récession.