Putin übernimmt die Kontrolle über Russlands Zentralbank, während die Kriegswirtschaft unter Druck gerät

Seit Elvira Nabiullina 2013 Gouverneurin wurde, hat die russische Zentralbank ihre Glaubwürdigkeit auf Inflationssteuerung aufgebaut. Hohe Zinssätze stießen oft auf Kritik von Unternehmensverbänden, aber die Zentralbank behielt die Autorität, Preisstabilität über politische Bequemlichkeit zu stellen. Putin schützte diesen Ansatz im Allgemeinen und widerstand Forderungen, Druck auf die Geldpolitiker auszuüben.

Der Juli markierte einen Bruch mit dieser Präzedenz.

Der Druck kam nicht mehr nur von Unternehmenslobbyisten. Finanzminister Anton Siluanow und der Präsident des Russischen Verbands der Industriellen und Unternehmer, Alexander Schochin, argumentierten offen für niedrigere Zinsen und warnten vor Unternehmenspleiten im Herbst. Putin verstärkte diese Forderungen dann öffentlich.

Innerhalb der Zentralbank erreichten die Politiker die Entscheidung Berichten zufolge erst nach intensiven internen Meinungsverschiedenheiten, wobei Befürworter einer lockereren Geldpolitik mit knapper Mehrheit obsiegten. Die Institution wich von einer weiteren langjährigen Praxis ab, indem sie ihre Entscheidung zum ersten Mal während Nabiullinas Amtszeit ohne Forward Guidance veröffentlichte.

Diese Auslassung könnte sich als fast so wichtig erweisen wie die Zinssenkung selbst.

Forward Guidance bietet den Märkten einen Rahmen, um die zukünftige Politik zu antizipieren. Ihre Entfernung führt zu Unsicherheit, gerade wenn die Inflation über dem Zielwert liegt und sich die Wirtschaftsprognosen verschlechtern. Anstatt sich hauptsächlich auf aktuelle makroökonomische Indikatoren zu stützen, rechtfertigten die Politiker die Entscheidung teilweise mit der Erwartung, dass die Schäden an Ölraffinerien durch ukrainische Drohnenangriffe vorübergehend sein würden, sowie mit zunehmend schwachen Geschäftsklimaindikatoren, trotz anhaltender Konsumausgaben und erhöhter Inflationserwartungen.

Das Ergebnis ist eine Zentralbank, die zunehmend reaktiv statt vorhersehbar regelbasiert erscheint.

Die Rückkehr des Bargelds

Die geldpolitische Wende fällt mit einer weiteren Entwicklung zusammen, die das russische Finanzsystem zunehmend belastet: einer beschleunigten Abwanderung von Bankeinlagen in physisches Bargeld.

Nach Angaben der Bank von Russland wächst das Bargeld im Umlauf so schnell wie seit Herbst 2023 nicht mehr. Die Sberbank schätzt, dass die gesamten Bargeldabhebungen bei Banken im Jahr 2026 3,8 Billionen Rubel erreichen könnten, wobei der Juli den größten monatlichen Abfluss seit sechs Jahren verzeichnete. Die Nachfrage dürfte bis in den Herbst hinein erhöht bleiben und monatlich zwischen 650 und 700 Milliarden Rubel erreichen.

Bargeldabhebungen in dieser Größenordnung sind mehr als eine verhaltensbedingte Kuriosität. Sie entziehen den Geschäftsbanken Liquidität, gerade in dem Moment, in dem der Staat zunehmend auf diese Institute angewiesen ist, um die wachsenden Kriegsausgaben zu finanzieren.

Russlands kommerzieller Bankensektor verzeichnet seit Ende 2025 bereits rekordverdächtige Engpässe an liquiden Mitteln. Diese Engpässe haben die Fähigkeit der Banken verringert, sowohl gewerbliche Kredite, einschließlich Hypotheken, zu vergeben als auch Staatsanleihen zu kaufen, die zur Finanzierung wachsender Haushaltsdefizite benötigt werden.

Die Finanzarchitektur, die Russland seit 2022 geholfen hat, wiederholte externe Schocks zu absorbieren, hängt von funktionierenden inländischen Banken ab. Jeder Rubel, der die Einlagen verlässt, schwächt diesen Mechanismus.

Warum Unternehmen die formelle Wirtschaft verlassen

Mehrere Kräfte treiben Unternehmen und Haushalte gleichzeitig in Richtung Bargeld.

Die Erhöhung der Mehrwertsteuer von 20 % auf 22 % im Jahr 2026 hat Unternehmen, die außerhalb des militärisch-industriellen Sektors tätig sind, unter Druck gesetzt. Da die Margen schrumpfen, verlagern mehr Firmen Löhne in Schwarzzahlungen und führen Transaktionen außerhalb formeller Bankkanäle durch, um ihre Steuerlast zu verringern.

Die Ausweitung der Schattenwirtschaft, die bereits auf etwa 10–12 % des BIP geschätzt wird, spiegelt daher mehr als nur Steuervermeidung wider. Sie stellt eine Anpassung an den wachsenden wirtschaftlichen Druck dar.

Direkt mit dem Krieg verbundene Infrastrukturunterbrechungen haben denselben Trend beschleunigt.

Seit dem Frühjahr 2025 haben weit verbreitete Abschaltungen des mobilen Internets, die als Reaktion auf ukrainische Drohnenbedrohungen eingeführt wurden, wiederholt digitale Zahlungssysteme unterbrochen. Für Verbraucher und Unternehmen gleichermaßen ist Bargeld nicht nur ein Steuerinstrument, sondern eine betriebliche Notwendigkeit, wann immer elektronische Zahlungen unzuverlässig werden.

Kapitalkontrollen haben die Präferenz für physische Währung verstärkt. Seit April 2026 ist es juristischen Personen und Einzelunternehmern verboten, Bargeldrubel in Länder der Eurasischen Wirtschaftsunion zu exportieren, außer über internationale Flughäfen, während Privatpersonen einem Limit von umgerechnet 100.000 US-Dollar gegenüberstehen.

Öffentliche Ängste haben eine weitere Ebene hinzugefügt. Sorgen über eine mögliche Mobilmachung, beschleunigte Inflation und wiederkehrende Spekulationen über künftige Beschränkungen von Einlagen oder Zwangsanlagen in Staats- oder Militäranleihen haben vorsorgliche Abhebungen aus dem Bankensystem gefördert.

Jeder Faktor für sich wäre vielleicht beherrschbar gewesen.

Zusammen erzeugen sie eine anhaltende strukturelle Nachfrage nach Bargeld.

Das fiskalische Paradoxon

Die Reaktion des Kremls offenbart einen zunehmend schwierigen Zielkonflikt.

Niedrigere Zinssätze erleichtern die Finanzierungskosten für verschuldete Staatsunternehmen und Unternehmen, die mit dem Verteidigungssektor verbunden sind. Sie verringern auch den Druck auf zivile Unternehmen, die unter hohen Kreditkosten und schwacher Nachfrage leiden.

Doch genau diese Politik untergräbt die Institutionen, die benötigt werden, um die Staatsausgaben zu finanzieren.

Geschäftsbanken kaufen Staatsschulden mit Einlagen und verfügbarer Liquidität. Wenn Einlagen in Bargeld abwandern, während die Zinsen trotz Inflation gesenkt werden, werden die Banken weniger in der Lage, neue Anleiheemissionen aufzunehmen. Das Finanzministerium hat daher größere Schwierigkeiten, Haushaltsdefizite zu finanzieren, gerade während die Militärausgaben weiter steigen.

Mit anderen Worten: Die geldpolitische Lockerung, die die Kriegswirtschaft stützen soll, riskiert, einen ihrer wichtigsten Finanzierungskanäle zu schwächen.

Das Dilemma wird zunehmend zirkulär. Hohe Zinsen drohen mit Pleiten und Stagnation. Niedrigere Zinsen schwächen die geldpolitische Glaubwürdigkeit, fördern eine über dem Zielwert liegende Inflation und fallen mit einem Bankensystem zusammen, das bereits Liquidität verliert.

Kein Ergebnis bietet einen offensichtlichen Weg zurück zur Stabilität.

Von Marktsteuerung zu Kommandowirtschaft

Die tiefere Geschichte ist nicht eine einzelne Zinsentscheidung, sondern ein breiterer institutioneller Wandel.

Jahrelang beruhte Russlands wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit teilweise auf einem technokratischen Rahmen, der in der Lage war, die Geldpolitik von tagespolitischen Forderungen zu isolieren. Dieser Rahmen half, das Vertrauen der Anleger auch in Zeiten von Sanktionen und geopolitischen Umwälzungen zu erhalten.

Seine Grenzen erscheinen nun weniger sicher.

Politische Prioritäten setzen sich zunehmend über die geldpolitische Disziplin hinweg, während zivile Unternehmen darauf reagieren, indem sie ihre Aktivitäten in Bargeld und informelle Netzwerke verlagern, anstatt tiefer in das regulierte Finanzsystem einzusteigen. Kriegsbedingte Störungen, fiskalische Straffung und nachlassendes Vertrauen in das formelle Bankwesen verstärken sich gegenseitig, anstatt sich auszugleichen.

Die unmittelbaren Nutznießer sind hoch verschuldete Staatsunternehmen, Rüstungshersteller und Firmen, die in der Lage sind, in der expandierenden Bargeldwirtschaft zu operieren. Die Kosten tragen andere: Geschäftsbanken, die mit sich verschärfenden Liquiditätsengpässen konfrontiert sind, Haushalte, deren Ersparnisse an Kaufkraft verlieren, während die Inflation über dem Zielwert bleibt, und eine Zentralbank, deren Glaubwürdigkeit zunehmend nicht von ihren eigenen Urteilen, sondern von politischer Toleranz abhängt.